杠杆产品引发踩踏 美股暴跌的“病根”在哪儿？

当地时间3月20日，美股尾盘再次跳水，从周线看，上周美股三大股指的跌幅均超过10%，创下2008年金融危机以来周跌幅之最。

近期，美联储先后两次超常规降息，并启动巨额量化宽松计划，但市场的反馈却是熔断。美股自设立熔断机制以来一共发生了5次熔断，而在这轮下跌中，便已上演了4次。

美股缘何持续暴跌?它的“病根”在哪里?

杠杆产品引发踩踏

兴业证券经济与金融研究院副院长、全球首席策略分析师张忆东直言：“毫无疑问，此次美股大幅下跌的外在触发因素，是海外疫情以及沙特发动原油价格战所引发的市场恐慌。”

同时，美股市场自身的一些被动持仓、衍生品头寸和技术性因素也可能在此期间放大并加剧了市场的动荡，例如触发ETF减持、量化或程序化交易、衍生品平仓等。

中金公司表示，首先美股市场被动管理资产的持续增长吸纳了大量资金，截至2019年三季度末的规模已超过4万亿美元，市场下跌过程中，被动资金的减持会带来进一步的压力。其次，市场下跌前，美股市场的衍生多头头寸也在不断累加，看多期权的开仓量创2000年以来新高，显示投资者情绪比较亢奋。此外，美股市场融资买入的资金净余额和隐含的杠杆比例也处于相对较高水平。而这些都会在下跌过程中加大市场压力。

张忆东同时认为，美股市场估值偏高，交易拥挤，再叠加杠杆产品和经济基本面下行，引发了羊群效应和踩踏。

在张忆东看来，近年华尔街流行的风险平价基金模式，是导致美股行情波动剧烈的原因之一。风险平价基金规模以万亿美元计，其投资策略简单地说，就是根据各种资产之间历史上的波动率属性、风险关联度，在最新的风险情况变化时自动配置资产。

美股过去数周内出现流动性危机时，当风险资产和避险资产遭遇“通杀”，平价基金就遭遇了“小概率事件”，从而被迫平仓、降低杠杆，这种群体性抛售，导致美股连续出现熔断。

基本面衰退或是“病根”

在多家机构的首席经济学家看来，由疫情蔓延和油价波动而可能触发的经济衰退或许才是美股市场最大的忧虑。

摩根士丹利(中国)首席经济学家邢自强表示，疫情之所以成为压倒骆驼的“最后一根稻草”，与美股十年牛市所积累的脆弱性有关。脆弱，源自美国企业盈利的衰退、贸易摩擦之后企业利润率被压低等诸多因素。

中泰证券首席经济学家李迅雷发文表示，美国居民的大部分资产都在资本市场上，长期低利率诱使上市公司资产负债表过度扩表，通过回购股票来“虚增”利润，推升股价，形成财富效应，促进消费，带动就业，形成“虚假”繁荣。

“美国2000年互联网泡沫破灭及2008年房地产泡沫破灭时，利率水平都较高，而本轮美股下跌则是在低利率背景下发生的。”李迅雷表示，“这意味着，不管是高利率还是低利率，都难以避免危机，危机的根本原因是扭曲的经济结构逐步固化。”

国际投行高盛近期将美国2020年GDP增速从1.2%下调至0.4%。摩根大通则预计，美国经济增速将在今年第一季度萎缩4%，第二季度萎缩14%。

对于美国经济是否会出现严重衰退，是否会出现系统性金融风险，机构的争论仍比较激烈。部分分析人士认为，美国经济此前保持了较为强劲的增长，且低利率环境有望带来新一轮的抵押贷款再融资。但美股十年牛市就此阶段性止步已是一致观点。

私募机构重阳投资表示，美股十年牛市背后的三个重要推手现在都出现了问题：一是股票回购难以为继;二是在机构投资者层面颇受欢迎的风险平价策略，在危机中失去了光环;三是零售投资者层面，美国股票市场ETF化、低费用化、只涨不跌的策略也将破灭。